CFA持证人观点 | 未来全球投资人的选择，关于ETF你需要了解这些

职业规划 | 2018-07-18

近年来，全球范围内交易所交易基金（ETF）所持有的资产量飙升，截止2017年底已超过4.5万亿美元大关。

如此天文数字般的增长，引发了人们的诸多疑问。这些疑问不单是针对ETF未来发展的，还有针对更为广泛投资领域的。为了能够透彻地解读这些问题，CFA Institute采访了Inside ETFs的董事长Matt Hougan，他是ETF领域的领军人物之一。

Hougan是CFA Institute研究基金会出版专著《交易所交易基金综合指南》（A Comprehensive Guide to Exchange-Traded Funds）的作者之一，合著者还包括Dave Nadig和Joanne M. Hill，为本书做出贡献的作者还有Deborah Fuhr和Steven A. Schoenfeld。

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以下内容由CFA Institute根据访谈记录整理编辑：

CFA Institute：您怎么会从一位专注于生物技术的主动型共同基金经理人，成为一个用巴伦周刊（Barron’s）的话形容，为ETF倾注了“皈依者一般的热忱”的人呢？

简短来回答就是来之不易的经验。在主动型基金的工作是我在金融行业的第一份真正意义上的工作。我之所以向往成为一位主动型经理人，是因为在新闻中看到了很多像宇宙主宰一般的传奇人物和他们激动人心的故事，他们用自己的智慧挑选出了那些能够一飞冲天的股票。

我相信如果我能够全身心地投入到工作中，我也可能成为那样的经理人之一。当时我干得还算不错，我在主动型基金工作时的经历告诉我，想要不断地战胜市场，尤其是扣除成本后还能如此，是非常困难的。

在推进一个项目的过程中，尽管你付出了所有，你最后还是会发现，不管你如何努力工作或是组建起一个多么优秀的团队，有时候运气仍然站在你的对立面，这种体验让我学会了谦逊。

这样的认识促使我做了大量行业相关的阅读。我读了[Burton] Malkiel 和[John] Bogle以及其他专业人士撰写的基础理论作品。我自学了数学，得出的结论是，无论在何种情况下，除了个别例外，指数都是正确的算法。

CFA Institute：您是否经历过一个特别的，像一道闪电一样的“顿悟时刻”，突然把您变成一个ETF的狂热者？

真正使我信服的是在我深入挖掘新兴市场经理人的数据之后。新兴市场经理人为那些相对低效的市场带来了巨大的资源，这些市场中的信息披露不完善，私人关系能让你占据优势。尽管如此，新兴市场中大多数主动型经理人仍然表现不佳，可以说是极其糟糕。

即使是在最困难且潜在信息最不对称的市场之中，平均水平的经理人都没有好的表现。我越来越真切地意识到，大多数投资者以及他们大多数的资产应该投资于被动型基金之中。

CFA Institute：从那以后您就成为了指数力量的忠实信徒吗？

没错，还有一件对我来说非常重要的事，就是认识到了指数基金潜在的积极行为影响。我觉得人们都在追逐热门的经理人，有数据可以证明：投资者每年放弃1 %、2 %、3 %、4 %来追逐业绩表现，等到经理人已经打败市场，并且在其相对业绩处于低谷时才选择买入这些经理人。

我认为购买指数基金，具有一种优势性的行为因素。你设置好了之后，就把它给忘记了。这种经历一再累积，让我形成了皈依者的热忱，自此之后我就坚定地选择了指数和ETF。

CFA Institute：根据您的预测，到2023年，ETF将在美国取代共同基金。类似的命运是否也会发生在ETF的诞生地加拿大呢？

是的，ETF将在全世界范围内占据主导地位，有两个原因。让我先解释一下，然后谈谈加拿大ETF市场的演变跟美国相比会有什么不同。

这一现象部分是由效率驱动的，这个我们刚刚讨论过。无论你身处何方，在你所关注的每一个市场中，绝大多数基于指数的基金，其最终业绩都会胜过绝大多数主动型经理人，这一点在任何地方都是如此。

驱动这一命运的第二件事是行业中盛行的更透明的费用披露。我认为主动型经理人之所以能有如此好的业绩表现，除了在20世纪80年代的强劲业绩之外，部分原因是投资者没有意识到他们为这些基金支付了多少费用。在美国，推动ETF得到更广泛的接纳是因为注册投资顾问和独立顾问的兴起，他们事先收费，并且对客户负有信托责任。

我认为在加拿大，随着围绕CRM3的讨论越来越热烈，越来越聚焦于收费和透明度上，投资者也会意识到，为那些表现不佳的主动管理基金支付2%的费用是多么荒唐。

金融界在基金领域中变得越来越高效了。这在全世界的每个国家中都是一样，我认为在加拿大也基本会是这样，在这里，共同基金的平均费用高得出奇。

加拿大的不同之处在于，ETF将跳过青少年发展阶段，直接进入成人阶段。在ETF的青少年时期，绝大多数资产都投资到股票ETF中，风险敞口是简单和被动的。在完全成熟的时期，股票ETF和固定收益ETF更加平衡，基于规则的策略很重要，并且现在已有一整套成熟的主题ETF。我们今天看到的加拿大ETF流量就是如此。

CFA Institute：跳过“尴尬的青春期”是否可能让投资者在建立投资组合时不知道怎样在不同的ETF之间进行区分？

我总是告诉人们，像我这样的权威人士讨论的产品，知名度越高，你投入其中的金额就应该越少。你的绝大多数资产应该放在你能找到的最乏味、最普通、最广泛的市场敞口之中。

如果你对加密ETF或者主题ETF很感兴趣，那也不错，但这些应该只在你投资组合中非常小的一部分。绝大多数资产应该放在广泛而多样化的股票和债券里。

将优秀的ETF从参差不齐的的ETF中筛选出来，关键在于问自己一个问题：“这只ETF是否真的能接触到我看中的市场？”通常情况下，如果是标普500指数或TSX ETF跟踪指数的话，那么答案是肯定的。你试图购买这个指数的风险敞口，那么这样的ETF基本上就是完美的。

当你开始接触主题ETF时，一切就开始崩溃，变得越来越困难。有一些主题ETF面临的挑战是，你获得的敞口并不是完全纯粹的。你认为你是在购买网络安全或者区块链，或者你希望接触的市场敞口，但事实上，你得到的可能是像技术行业这样过于多样化，宽泛的行业。

然后，当你开始接触更复杂的ETF，比如杠杆ETF，反向ETF等等的时候，买家们要格外当心。如果你想用更多的外来基金来获取超额收益，那么你一定要确保分配给它们的金额只占个位数字的百分比。

CFA Institute：ETF行业多年来一直试图将两方，也就是主动型管理和ETF效率结合起来，那人们需要等待多久才能看到一套完全成熟的，主动型非透明的可投资ETF问世呢？

让我们从这样一个前提说起，我认为这种主动型非透明的ETF是一个还在寻找问题的解决方案。我不认为投资者会在晚上许愿的时候，希望他们有机会在ETF组合中加入非透明的主动敞口。

传统的主动管理共同基金的衰落并不是因为ETF相比于传统的共同基金组合而言更加高效，即使ETF确实更有效、流动性更好、有一定的税收优惠、更便宜一点，但这些都是边际效益。最大的问题是，在任何一个投资组合中都没有人愿意接受传统的、人工筛选的主动资产管理敞口。即使存在一个不透明的主动ETF，我也认为没人愿意买它。

此外，我们已经看到，透明的主动管理ETF能够成功，不会因为提前交易遭受明显的损失，这是非透明ETF试图避免的一个大麻烦。即便如此，我仍然认为监管机构最终会从众多的非透明主动ETF的提案中选择并批准一个。

这个世界正朝着一个新的方向发展，人们会更加青睐于投资透明且有规则的产品。

CFA Institute：回到行为方面，ETF是一把双刃剑吗？一方面，基于规则的框架确实去除了与追逐热门股票相关的潜在行为缺陷。为了权衡，ETF固有的透明度和流动性会诱使人们追寻市场时机吗？

有人说ETF的日内流动性鼓励大多数人进行比传统的共同基金更频繁的交易，我认为这是谣传。当然，有一类新的投资者会选择当日交易ETF。这类投资者之前习惯于当日交易单个股票。我认为这是一种替代形式。我认为真正的投资者——那些购买和持有风险敞口的人，从来都不在乎他们的交易是下午2点还是下午4点被执行。如果你倾向于这样做的话，已经足够搬起石头砸自己的脚了。

我认为人们在看到ETF的高交易量时，以为是长期投资者表现不佳，其实这是错误的，那是当日交易者做的单一股票置换和套利。

ETF的行为影响大部分是有益的。它让你进入到一个规则框架之中。它鼓励并几乎强制执行广泛基础多元化，并允许你获得广泛的资产类别敞口。这对世界来说是净收益的行为。

CFA Institute：每个国家都存在本国偏见，但在加拿大，一个典型的投资者绝大部分的投资都在当地市场，尽管加拿大仅占全球经济的2%到3%。此外，投资显著集中在一些突出的行业，如大宗商品、房地产和金融领域。ETF将如何影响这些动态？

ETF行业的一个主要优点是它向投资者敞开了世界。我是这样想的：假设你是一个加拿大的投资者，你有兴趣获得更多的国外敞口，你可能没有听说过TurkyGalang-Bangasi，尽管它是土耳其最大的公司，你主动去投资单独这一只股票的机会为零。但很有可能的是，你对土耳其有一定的认识，知道土耳其的发展未来如何，并且愿意投资于广泛基础的土耳其ETF之中。

在中国这样的地方也是一样。我认为只有很少的投资者能够准确的说出腾讯的头号竞争对手是谁，或它在市场上的地位，但他们却希望自己接触到中国并愿意将它放进一个广泛基础的组合之中。

ETF提供了一个很方便的国际化投资渠道，所以我认为它一定程度上鼓励了人们跨越国界。一个国家中的每个人对自己国家的领头羊股票都很熟悉。一旦你跨越了国界，一切就变得陌生了，而ETF提供了一种简单的途径。但是，它并不能消除国家偏见。早晨醒来，人们仍然会阅读当地报纸，或浏览当地网站，了解当地行业。国家偏见将永远伴随着我们。但我认为ETF也许是让人们进行更广泛思考的较佳工具。

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CFA Institute：那么对于以加拿大元（CAD）为主的投资者而言会有哪些外汇风险呢？

一般来说，历史经验表明，对全球货币的多元化接触是一种净收益行为。我愿意承担汇率风险，特别是在长期投资中，而这种风险是货币市场的波动。我们确实看到加元在过去15到20年中，对美元指数，甚至全球范围内的货币，都是大幅走低的。

你确实会承担一些基准风险，尤其是如果你计划在任何特定的时间点上套现。如果你想对冲一部分基准风险，货币对冲产品可以帮你在一定程度上实现。但从长期来看，货币风险是值得的。

CFA Institute：在ETF领域中最让您感到兴奋的是什么？

我真切地认为这是过去五年或六年中ETF最令人激动的时刻。我这么说有几个不同的原因。一是投资者的认知已经成熟到了一定程度，人们懂得ETF是什么，ETF是如何运作的。现在ETF能与包括共同基金或封闭式基金在内的其他基金在同一个基础上竞争，而当它们都处于同一基础竞争时，ETF往往能取胜。因此，我认为资产聚集的步伐也会加快。

二是现在的产品开发，特别是固定收益市场，也包括股票市场的产品开发，比近些年来的都要好。我认为有一些将基于智能beta策略应用到固定收益领域的研究非常令人兴奋，并且在未来几年内，我们如何获得固定收益敞口的性质将从传统的市值转向更明智的策略。

我对人工智能和其他动力引擎在ETF领域的潜在应用感到兴奋。我最近加入了一家ETF公司，Equbot的董事会，这家公司使用AI来进行股票筛选，这是市场中非常激动人心的领域。

最后，我纯粹是为增长感到兴奋。我认为这一趋势在未来几年将会愈演愈烈。我对ETF感到更加乐观，这是过去相当一段时间里所没有的。

CFA Institute：据说您不再进行全职ETF的研究，而是进军加密货币了？

应该说的是，我仍然在积极参与ETF。我仍然是Inside ETF的董事长，也正在参与这里各项进程的发展。我一直都在关注这个领域。这里仍然是我的初恋。

但我真的对加密货币领域发生的变化很感兴趣，很着迷。有这么几个原因：首先，我认为这可能是一项对后代具有重大意义的技术突破。我觉得大家现在正热火朝天地讨论着这样一个无状态、无需批准的价值存储，智能合同和其他应用的机会是非常重要的。

其次，我同样对加密货币领域在智能上的挑战感到兴奋。我在为一家名为BITWISE的公司工作，创建了第一个加密货币指数基金。我们正在做的基础性工作是如何为该领域制定指数。那些在股权和债券里已经很大程度上得到解决的问题，在加密货币领域仍然是开放的。能够参与到包括加密货币领域的市场总值和自有流通量等问题的讨论，是非常令人兴奋的。

最后，如果我们配置一小部分的加密货币，比如1%到3%，从历史数据上看，是改善了投资组合的风险调整收益的，前提是能够系统地重新平衡投资组合。

我认为让更多人投入到加密货币领域的门槛在于教育和理解。我在ETF领域中所做的一件事就是投入很多时间做ETF的基本知识普及，帮助那些习惯于共同基金的投资人在转轨到ETF的过程中更顺畅，更容易接受。

我计划在加密领域做同样的事情，做很多加密知识的普及，希望能把机构级别的优质内容引入加密市场，使它看起来更正常一些，并且平衡加密领域的收益和风险，以便人们可以进行适当的投资。

我仍然爱着ETF，也热爱着加密领域。对于这两个领域我都感到兴奋。我希望在某个时刻，这两个世界可以融合在一起。对我来说，这也将是一个激动人心的日子。

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